原材料價(jià)格上漲是本輪復(fù)合肥漲價(jià)的核心推動(dòng)力。 自 2017 年 12 月以來(lái)，在經(jīng)歷原料氮肥價(jià)格瘋狂上行之后，復(fù)合肥市場(chǎng)價(jià)格陸續(xù)上調(diào)， 12 月累計(jì)上調(diào)幅度在 200~250元/噸之間。復(fù)合肥的原材料成本占完全成本的 85%左右，主要為氮、 磷、鉀單質(zhì)肥的成本。氮肥： 2017 年 10 月起國(guó)內(nèi)尿素價(jià)格小幅上漲，隨著 11 月 15 日國(guó)內(nèi)采暖季開始后，北方地區(qū)大面積的煤改氣導(dǎo)致天然氣資源突然緊張，氮肥受氣源不足影響，開工驟降，西南、西北及部分華北地區(qū)多數(shù)氣頭尿素工廠停工，同時(shí)無(wú)煙煤漲價(jià)推高煤頭行業(yè)平均成本，尿素價(jià)格狂飆至 2100 元/噸，創(chuàng)下近年來(lái)市場(chǎng)新高，且目前該局面仍在延續(xù)，同時(shí)煤頭尿素的開工率在聯(lián)醇企業(yè)的甲醇、液氨高盈利下提升空間有限，低開工+春耕旺季+低庫(kù)存推動(dòng)下，尿素市場(chǎng)有望繼續(xù)高位。磷肥： 2017 年 10 月初， 磷酸一銨價(jià)格也在硫磺合成氨的帶動(dòng)下出現(xiàn)明顯上漲，近期雖有回落但仍居高位。鉀肥： 2017 年末， 受市場(chǎng)整體行情提振，鉀肥市場(chǎng)也呈現(xiàn)走強(qiáng)的趨勢(shì)�？春煤罄m(xù)備肥+用肥旺季的補(bǔ)庫(kù)提振下復(fù)合肥價(jià)格繼續(xù)上漲。 據(jù)卓創(chuàng)資訊統(tǒng)計(jì)，當(dāng)前復(fù)合肥社會(huì)庫(kù)存 446 萬(wàn)噸，與近 3 年國(guó)內(nèi)庫(kù)存均值的 439 萬(wàn)噸較為接近。而每年的11 月至 12 月為冬儲(chǔ)時(shí)期，次年的 5 月份之前為春耕旺季，數(shù)據(jù)顯示每年 11 月至次年 5 月期間復(fù)合肥庫(kù)存均為增長(zhǎng)趨勢(shì)，至春耕旺季過(guò)后復(fù)合肥開始去庫(kù)存。因此在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)看，未來(lái) 5 個(gè)月仍為備肥+用肥旺季，看好后續(xù)補(bǔ)庫(kù)提振需求下推動(dòng)復(fù)合肥價(jià)格繼續(xù)上漲。
尿素價(jià)格近期大幅上漲至 2000 元/噸
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磷酸一銨價(jià)格上漲至近 2500 元/噸
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鉀肥價(jià)格近期小幅上漲至 2100 元/噸
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成本推動(dòng)下復(fù)合肥價(jià)格上漲
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當(dāng)前復(fù)合肥社會(huì)庫(kù)存 446 萬(wàn)噸，與 439 萬(wàn)噸的近 3 年國(guó)內(nèi)庫(kù)存均值水平較為接近
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市場(chǎng)擔(dān)心原材料漲價(jià)會(huì)侵蝕復(fù)合肥盈利能力， 但我們認(rèn)為無(wú)論是從行業(yè)定價(jià)模式還是從化肥與下游農(nóng)產(chǎn)品的比價(jià)來(lái)說(shuō)，復(fù)合肥通過(guò)漲價(jià)完成成本轉(zhuǎn)嫁都是較為通暢的。（1） 復(fù)合肥定價(jià)模式通常為成本加成模式，一般復(fù)合肥料廠的成本=原料成本+2%的原料損耗+包裝費(fèi)用+每噸 300 元左右的代加工費(fèi)用。單噸利潤(rùn)多少取于所加工的復(fù)合肥料含量高低、 品質(zhì)好壞，還與市場(chǎng)運(yùn)作模式的不同都有差異。按照傳統(tǒng)的批發(fā)渠道來(lái)銷售普通的復(fù)合肥料，通常每噸的利潤(rùn)在 100~200 元左右。（2） 目前化肥需求最大的糧食作物玉米的價(jià)格仍在上漲通道中，而化肥與下游農(nóng)產(chǎn)品的綜合比價(jià)仍位于歷史均值以下，我們認(rèn)為下游農(nóng)業(yè)對(duì)化肥漲價(jià)的接受度較高，當(dāng)前價(jià)格區(qū)間不會(huì)發(fā)生漲價(jià)與抑制農(nóng)業(yè)需求之間的矛盾。（3） 雖然原材料在漲價(jià)，但是復(fù)合肥在原料漲價(jià)過(guò)程中價(jià)格傳導(dǎo)是通暢的，只是調(diào)價(jià)頻率沒有單質(zhì)肥那么高；反而原材料價(jià)格下跌過(guò)程中復(fù)合肥的價(jià)格在下跌的同時(shí)，還要給下游經(jīng)銷商提前補(bǔ)的高價(jià)貨跌價(jià)了的一定損失補(bǔ)貼以維護(hù)渠道。（4）通過(guò)比較歷史上復(fù)合肥價(jià)格與單質(zhì)肥成本，可見產(chǎn)品與原料價(jià)差基本在 550~700元之間波動(dòng)，近 5 年均值約 630 元/噸，方差不大，驗(yàn)證了復(fù)合肥的成本加成定價(jià)模式，單噸盈利也相對(duì)穩(wěn)定、波動(dòng)不大。 除 2016 年末至 2017 年初，復(fù)合肥漲價(jià)滯后了約一個(gè)季度、造成 2016 年四季度單噸盈利較差之外，其余時(shí)間復(fù)合肥與原材料漲跌均較為同步。不考慮 2016年底復(fù)合肥價(jià)差短暫跌至400元/噸、達(dá)到歷史最低以外，當(dāng)前復(fù)合肥 580 元/噸的價(jià)差基本位于歷史底部區(qū)間，價(jià)差空間彈性雖然較小、但仍有向上修復(fù)動(dòng)力。因此復(fù)合肥從“價(jià)”上來(lái)看，彈性不大但邊際向上。
當(dāng)前復(fù)合肥價(jià)差位于近年來(lái)底部，存在向上修復(fù)空間
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當(dāng)前原材料和產(chǎn)品價(jià)格下，我們測(cè)算行業(yè)平均毛成本約 1740 元/噸，毛利約 420 元/噸，毛利率 19.5%，行業(yè)平均完全成本約 1950 元/噸，單噸稅后凈利潤(rùn)約 155 元/噸，凈利率約 7.2%，與行業(yè)主要上市公司近年來(lái)盈利能力數(shù)據(jù)相匹配。當(dāng)前行業(yè)整體盈利能力和復(fù)合肥價(jià)差均位于 2011 年以來(lái)的底部區(qū)域，同時(shí)通過(guò) 2013 年和 2016 年的上市公司毛利率數(shù)據(jù)可見行業(yè)主要上市公司毛利率基本隨價(jià)差正向波動(dòng)，預(yù)計(jì)后續(xù)有望在底部向上復(fù)蘇。
復(fù)合肥行業(yè)平均盈利水平測(cè)算
|
CL:15-15-15 |
單耗（噸/噸） |
單價(jià)（元/噸） |
成本（元/噸） |
|
尿素 |
0.21 |
2000 |
378.4 |
|
磷酸一銨 |
0.32 |
2460 |
709.2 |
|
0.25 |
2100 |
473 | |
|
其他 |
- |
- |
179.2 |
|
毛成本 |
- |
- |
1739.7 |
|
三項(xiàng)費(fèi)用 |
- |
- |
216.2 |
|
完全成本 |
- |
- |
1956 |
|
售價(jià) |
- |
2400 |
2162.2 |
|
凈利潤(rùn) |
- |
- |
206.2 |
|
稅后凈利潤(rùn) |
- |
- |
154.6 |
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行業(yè)盈利能力隨復(fù)合肥價(jià)差正向變動(dòng)
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復(fù)合肥行業(yè)上市公司毛利率變動(dòng)情況
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復(fù)合肥行業(yè)上市公司平均毛利率
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復(fù)合肥行業(yè)上市公司凈利率變動(dòng)情況
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復(fù)合肥行業(yè)上市公司平均凈利率
