在我國，草甘膦生產可謂成熟產業(yè)，然而從成本節(jié)約角度，我國草甘膦產業(yè)仍面臨技術瓶頸。我國目前多數(shù)企業(yè)使用甘氨酸法（醋酸到氯乙酸到甘氨酸到草甘膦），石油價格上漲使該法成本明顯上升且其生產過程副產氯甲烷環(huán)保壓力不斷增大。與此同時，目前國內也有企業(yè)使用國外普遍的先進工藝IDA法（亞胺基二乙酸到雙甘磷到草甘膦），不過在合成亞胺基二乙酸的工藝上國內企業(yè)明顯落后。因為國內企業(yè)基本均用二乙醇胺為原料合成亞胺基二乙酸，但二乙醇胺為石油路徑產品，其價格不斷上升增大了該路徑的成本。
事實上，在我國以亞胺基二乙腈為原料合成亞胺基二乙酸可謂最佳選擇，畢竟我國西南地區(qū)相對豐富的天然氣資源為該路徑提供了相對低廉的原料。然而，以天然氣生產亞胺基二乙腈的產業(yè)化困擾我國多年。不過，在以氣化工技術研究為主導的四川化工研究院的多年攻關下，目前國內唯一一套重慶紫光化工廠1萬噸/年裝置已正常運轉。據(jù)了解，公司有可能與川化院合作在重慶地區(qū)投資上規(guī)模亞胺基二乙腈裝置。若此，公司在草甘膦原料技術產業(yè)化方面有望實現(xiàn)重大突破。另一方面，我們注意到，近年來國內二乙醇胺原料路徑的IDA法企業(yè)開工率嚴重不足，除油價上漲帶來成本上升的壓力原因外，在該法后段工藝（雙甘膦到草甘膦）中，我國氧化技術明顯落后——國外以空氣氧化，我國為雙氧水氧化。一般地，空氣氧化可節(jié)約原料成本近500元/噸，同時可使氧化收率提高至98%-99%（雙氧水氧化相應數(shù)字85%）。值得一提的是，公司目前已攻克空氣氧化技術并已應用于已經(jīng)達產的兩套計5000噸/年的二乙醇胺原料路徑的IDA法裝置中。這從一個側面也說明了其他該法企業(yè)開工率嚴重不足而華星化工2006中報草甘膦毛利率達16%的重要原因。
如果公司在空氣氧化技術突破基礎上能夠成功實現(xiàn)向原料路徑技術的產業(yè)化突破，則華星化工有望引領我國草甘膦產業(yè)的革命性變革。
三季度毛利率繼續(xù)大幅上升
公司三季度實現(xiàn)主營業(yè)務收入1.2億元，同比增長8.67%；實現(xiàn)凈利潤915萬元，同比增長10.15%；合計每股收益0.12元；一至三季度每股收益0.32元，凈資產收益率8.46%。
三季度殺蟲雙/單銷售收入出現(xiàn)下滑。三季度殺蟲雙/單合計實現(xiàn)銷售收入4477萬元，環(huán)比下滑37%，同比下滑21%；毛利率與去年同期基本持平，與今年上半年相比略有提高。由于農藥的銷售具有較強的季節(jié)性，因此環(huán)比下滑可以理解。同比出現(xiàn)下滑，我們預計是由于在高毒農藥退出市場的前夕，高毒農藥銷售量大增擠占市場所致。
草甘膦毛利率繼續(xù)大幅上升。三季度草甘膦實現(xiàn)銷售收入5841萬元，同比增長41%，環(huán)比增長15%。隨著草甘膦二期工程在年初的竣工投產，規(guī)模效益進一步得到體現(xiàn)，產品毛利率由去年同期的9.72%上升至20.18%，環(huán)比也上升4.1個百分點。公司草甘膦毛利率也高于絕大部分上市公司的同類產品，體現(xiàn)了公司的技術實力。我們預計，在采用亞氨基二乙腈和空氣氧化法的新工藝后其毛利率有望繼續(xù)上升。
現(xiàn)金流良好。在公司1—9月份主營業(yè)務收入增長25.6%的同時，應收帳款和存貨幾乎沒有增長，應收票據(jù)增長了55%，導致公司經(jīng)營現(xiàn)金流高達5600萬元，是凈利潤的2.27倍。
有息借款大幅增長。報表顯示公司有息借款合計2.11億元，其中短期借款同比增長了23%，長期借款同比增長了187%。公司資產負債率為58%。公司目前正在實施定向增發(fā)，預計將募集約1.5億元資金。定向增發(fā)完成后，公司的負債率將大幅下降。
行業(yè)面整體向好
在國家支農政策的帶動下，國內農藥需求量增加，行業(yè)景氣度回升；油價下跌帶來的成本下降也將帶動行業(yè)復蘇；而07年甲胺膦等五種高毒農藥退出市場將為高效低毒低殘留類產品騰出巨大的市場空間；同時農藥出口量也出現(xiàn)快速增加的態(tài)勢；十一五期間國家的農藥行業(yè)政策會使公司長期發(fā)展受益，國家在十一五期間將會重點扶持幾家特大型農藥企業(yè)。以公司目前的規(guī)模、技術水準、管理水平和行業(yè)龍頭地位，可能會成為重點發(fā)展對象。
新項目確保未來成長
IPO募集資金項目即將投產。年產300噸啶蟲脒項目和年產300噸吡蟲啉項目已完工，于10月下旬投產；年產500噸精喹禾靈項目將于11月投產；年產150噸高效氟氯氰菊酯原藥項目將于12月投產。此外，公司的自籌資金項目——年產500噸苯氧菌酯也將于明年初投產。隨著這些項目的陸續(xù)投產，公司業(yè)績將有大幅度的增長。而且這些基本上都是較新的農藥品種，其盈利能力應高于公司目前的老品種。
維持“買入”評級。公司機制靈活、進取心強，在過專利期農藥的技術創(chuàng)新和市場開發(fā)上具有明顯的優(yōu)勢，未來的發(fā)展前景十分看好。維持公司06、07年0.39和0.65元（未攤薄）的EPS預測，未來3-4年的年復合增速將達到30%以上，維持“買入”評級及14.25元（上調后）的目標價預期。 |
